多晶硅业务迎来反弹，营收持续增长的同时研发能力存疑。

据IPO早知道消息，新疆大全新能源股份有限公司（下称“新疆大全”）首发申请于近日通过上交所科创板上市委审议，择日将正式登陆科创板。本次IPO公司计划募资50亿元，将用于年产1000吨高纯半导体材料，年产35000吨多晶硅项目和补充流动资金。2016年新疆大全曾于新三板挂牌交易，后于2018年5月21日终止挂牌。

公司最大股东为开曼大全（DQ．US），系美国纽约交易所上市公司，直接持股94．26％。第二大股东重庆大全新能源有限公司，由开曼大全100％股权全资持有，故开曼大全合计持有新疆大全95．6％的股权。公司另外两位自然人股东徐广福和徐翔为父子，合计持有开曼大全25．9％的股份，由此二人为新疆大全的实际控制人。

向单晶硅片用营收高速增长，产品重心成功转料

新疆大全专注于高纯多晶硅的研发、生产和销售，目前公司多晶硅年产量高达5000吨，且产品品质已达到太阳能级多晶硅产品质量需求。

公司的主要收入来源为多晶硅业务，具体可分为单晶硅片用料和多晶硅片用料。其中，2017年、2018年、2019年营业收入分别为22．01亿元、19．94亿元、24．26亿元。历史财报显示，公司在2013年成立之初营业收入仅为5．4亿元，2013－2019年6年复合年增长率高达28．45％，目前营收仍保持高速增长，2020年Q3截止的9个月营业收入已达29．96亿元，超过了2019年的全年收入。

公司的多晶硅业务结构在报告期（2017年－2020年1－9月）内变动较大。公司在招股书中解释，目前市场单晶技术趋于成熟，下游对单晶硅片用料需求也越发旺盛，且销售价格远高于多晶硅片用料。公司业务重点向单晶硅片用料转型成功，目前单晶硅片用料已占多晶硅业务的97．65％。

毛利率开始反弹，但仍旧高度依赖光伏市场

公司多晶硅产品主要应用于光伏行业，其多晶硅需求直接影响公司多晶硅产品的售价与毛利率。2017至2019年和2020年1－9月公司的毛利率分别为45．66％、32．74％、22．28％和27．87％，毛利率持续下降，来自中国政府在2018年5月31日发布的《关于2018年光伏发电有关事项的通知》中通过限制规模，降低补贴等措施，原有政策扶持力度大幅降低，从而使2018年光伏发电装机量同比减少了16．58％，2019年再次同比减少了31．6％。光伏行业的萎缩导致了多晶硅需求的下降，导致公司产品价格降低，毛利率也受到影响。

2017年以来多晶硅价格走势

同一情况也出现在了其他多晶硅生产公司身上。下表数据可以看到2017年－2019年的毛利率下滑是行业普遍现象，而公司毛利率始终高于行业平均值。

与同行业可比公司毛利率对比

研发能力薄弱，官方「虚报」研发人员数量

新疆大全在2017至2019年和2020年1－9月的研发费用投入占营业收入比分别为0．69％、1．09％、1．40％和1．26％，均低于行业同期平均值水平（2．91％、2．61％、3．58％和2．32％）。截至2020年9月30日，专职研发人员仅有技术部的9人，公司在强调研发能力时将1652名生产技术人员与专职研发人员混为一谈，宣称公司拥有1661名研发与生产技术人员，占总员工的89．69％，但实际上研发人员储备较为薄弱。