让子弹再多飞一会！

作者：岩石

编辑：陈晨

风品：李莉

来源：首财——首条财经研究院

居安思危、是大企业的成长必备。方洪波曾说，“所有毁灭的种子都是在企业最繁荣的时候已经种下”。

8月13日晚，通威股份公告，拟不超50亿元向润阳股份增资，现金收购悦达集团增资10亿元取得的润阳股份股权，继而获得后者控股权。

据润阳股份招股书，悦达集团持有其19.48%股权，公司计划创业板上市，2023年6月29日首次公开发行股票募资40亿注册获证监会同意，按总股本10%发行规模计，润阳估值高达400亿元，不过目前批文已失效。

若此次并购顺利落地，将是国内光伏业史上最大的并购案。消息一出，通威股份想低调也难。一方面是行业寒冬变阵下的逆势扩张，一方面是仅不超50亿元价格便拿下的曾估值400亿公司的控制权，这笔买卖究竟是赔还是赚？

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“泼天富贵”还是“烫手山芋”？

润阳股份IPO遇阻，仅是光伏业寒冬下的一个缩影。

2023年产业链供需关系迎来调整，进入2024年后供需失衡进一步显现。一波波价格战中，从业者普遍承压。

中国光伏行业协会数据显示，截至2024年6月30日，国内多晶硅、硅片价格滑超40%。组件开标价格同频震荡，电池组件价格滑超15%，维持在0.7元/W-0.8元/W区间，跌破许多光伏企业价格成本线，造成全产业链亏损。

受此影响，部分企业陆续减产，开工率调降、多数不足60%，资本热情快速降温。据光伏行业协会统计，截至6月末，超20个光伏项目宣布终止、中止或延期。

面对行业变天，润阳股份甘苦自知，放下身段奔赴巨头通威在情理中。尤其看看基本面或有无奈与急迫。

招股书显示，2020年末至2022年末，公司资产负债率（合并口径）分别为75.48%、81.39%、79.17%。流动比率分别为0.87、0.89和0.82，速动比率分别为0.76、0.78和0.62。

流动比率是指企业流动资产与流动负债之间的比率，一般来说，流动比率大于1表示企业有足够的流动资产来偿还流动负债，反之则可能面临偿债困难。速动比率是指企业流动资产中除去存货后与流动负债间的比率，其能更严格地衡量企业短期偿债力，因为存货是流动资产中最不易变现的部分。

2022年，光伏业尚处景气周期，润阳股份两指标数值便创下3年新低，那么2023年以来的行业变天，润阳股份负债于流动性压力多大就不可不察。

一些关键数据不容忽视，如截至2022年底，润阳股份有息负债41.68亿元，是归母净资产的94%。有息负债中一年内到期的非流动负债9.12亿元，短期借款18.58亿元，长期借款13.98亿元。而同期公司账面货币资金仅34.77亿，已不足覆盖有息负债。

2024年7月1日，据《每日经济新闻》消息，中国执行信息公开网显示，润阳股份被列被执行人，立案日期2024年6月27日。

流动性吃紧，也制约了转型升级速度。润阳股份官网称，公司电池出货世界第三。虽然在电池组件领域具有较强规模优势，但光伏技术加速迭代背景下，旧产能淘汰或技改将是一个不小问题。

不算夸言。2018年以来，P型电池逐步替代BSF成为市场主流技术。2023年产业生命周期的第五年左右，P型电池已逐渐逼近理论转化效率的限值，随着技术天花板临近，其开始被更高效的N型电池所取代。

要知道，2020年至2022年润阳超95%营收来自P型电池，N型电池则处起步阶段。放眼一日千里的电池业，繁华似锦也烈火烹油，一旦失去转型的先发优势，未来公司有无掉队淘汰风险值得警惕。

若从此观，通威股份看似抄底实则也暗含风险。作为新任当家人，刘舒琪亲自操刀这场业内最大并购案，发展雄心决心溢于言表，可是否一门划算生意，最终斩获“泼天富贵”还是沦为“烫手山芋”仍较难下结论。

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业绩与负债齐飞

由盈转亏、警惕大而不强

从国内最大的水产饲料生产商，到全球光伏巨头，通威股份的成功转型在中国商业史上曾留下浓墨重彩的一笔。

2006年，通威创始人刘汉元决定投资四川本土多晶硅企业永祥股份，2007年，四川永祥多晶硅有限公司成立，计划建设年产1000吨多晶硅项目。2008年9月，通威多晶硅公司首期多晶硅项目正式投产。

然投产当年，恰逢2008年全球金融海啸爆发，外围市场需求突然放缓，导致出口全面受挫，产品价格一度下跌90%。一时间，出师不利的通威多晶硅产业成为“烫手山芋”，经历漫长磨底后，2015年伴随光伏业新一轮景气度回升，通威多晶硅才慢慢复苏。

2020年9月，我国正式提出“双碳”战略。乘着产业东风，2021年2月通威股份市值最高突破2800亿元，品牌价值近1500亿元，位居四川民营企业首位，一时风光无二。

2022年，全国光伏产业链营收超1.3万亿，其中营收超千亿的有两家，一家是隆基绿能另一家便是通威股份。净利润方面，通威遥遥领先于一众企业，达到257亿，后浪跨界者长成头部玩家出乎了不少人意料。

而随着撩人景气度，通威股份发展野心也在扩张。产能不断攀升，负债总额也同频上扬。‌2020年至2023年负债总额327.08亿元、‌465.93亿元、‌723.33亿元和905.34亿元，‌对应资产负债率50.91%、‌52.8%、‌49.57%和55.08%。

以业绩高光的2022年为例，营利均三位数增长，而负债也增长257.4亿元，与同期257.34亿元利润几乎相等。

然进入2023年以来，通威股份神勇不再，全年营利双降，经营活动现金流净额306.79亿元同步下降29.9%。2024年一季度更由盈转亏，录得7.8亿元亏额，直接终结了连续7年同期盈利态势。经营活动现金流净额告负为13.94亿元。

截至一季末总负债达到1065.28亿元，‌资产负债率59.27%，创出近5年新高。同期货币资金则下降23.7%至282.87亿元。存货规模112.7亿元，同比下降20.69%，环比2023年末的77.9亿元则上涨44.7%。2021年至2023年存货周转天数39.83天、36.79天、35.09天，呈下降趋势，而2024年一季度则大幅涨至51.16天。

强如通威股份也难抗周期、正在品尝行业变阵之痛。行业分析师孙业文表示，除了规模效应还有规模风险，面对产业变天，规模优势容易变成发展包袱，尤其杠杆驱动的企业往往业绩震荡程度更大、需防范陷入大而不强、快而不稳怪圈。聚焦通威股份的50亿并购，主动前瞻出击、一体化布局值得肯定，只是后续如何有效消化产能，负债率、存货等怎么走，能产生多大协同效应、改善业绩而不是变成新包袱，仍需企业、刘舒琪复盘深研。

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接班这一年多 逆周期扩张喜忧

不算多苛求。2023年3月，通威股份宣布实控人刘汉元之女刘舒琪接任公司董事长。

与父辈转型光伏初期遭遇困境相似，刘舒琪此番接班也属逆风开盘。据2024年半年预报，预计公司净利亏损30 亿元至33 亿元左右。对比上述一季度，意味着二季度亏损最少在22亿元，环增近三倍。

从利润过百亿到年亏季亏、亏损加剧，对于刘舒琪而言，如何带领企业尽快走出泥潭应是接班后的首要任务。

或基于此，与多数“创二代”接班低调开局不同，复盘刘舒琪上任一年多表现，这位89年出生的掌舵人不缺二次创业的魄力冲劲。

履新仅一月，通威股份便抛出一份160亿元定增预案。然2023年8月，为完善一二级市场逆周期调节机制，证监会发布《统筹一二级市场平衡，优化IPO、再融资监管安排》，提出对存在破发、破净、经营业绩持续亏损、财务性投资比例偏高等情形的上市公司再融资，适当限制其融资间隔、融资规模等六项安排。

随着监管环境收紧，当年10月，通威股份再发公告称“当前资本市场环境发生变化，公司价值存在明显低估。”，终止了这次巨额定增计划。

不过这并没影响多少扩张计划。据《国际金融时报》不完全统计，2023年以来通威股份总计斥资540亿扩建产能。2023年报显示，公司多晶硅产能45万吨，在建产能40万吨。其中，云南20万吨项目和内蒙古20万吨项目预计分别于2024年二季度、三季度投产。截至一季度固定资产、在建工程合计达900.28亿元，同比增长80.86%。

一个个跳动数据，意味着通威股份不畏行业寒冬，正在大力扩容、逆周期布局。个中的活力张力值得肯定，但衍生风险知多少、有无“豪赌”隐忧同样值得深思。

公司披露数据显示，2026年多晶硅产能规划目标是100万吨。而集邦咨询数据显示，2024年我国多晶硅产出约203万吨，用单GW组件硅耗2.3g/w来测算的话，大约可支撑882GW组件产出，预计全年组件市场需求在570-620GW区间，产能过剩程度不容乐观。

中国光伏行业协会统计也显示，2023年中国硅料产量超140万吨，硅片、电池片与组件产能均超700GW，远超450GW左右市场需求，过剩与出清成为行业关键词。

2024年5月，有投资者向公司董秘提问，硅料价格整体下行、整个行业面临亏损的艰巨环境下，公司2024年硅料产能是否制定了合理规划，计划如何解决产能越多、亏损越大的问题。

时隔2月后，该问题被公司回复，认为双碳目标是全球共识，国内国外市场仍有巨大需求潜力待挖掘......能直面投资者关切值得点赞，但作为龙头上市公司回复的时效性也很关键。

4

豪放与细腻 再多一点耐心

客观的说，通威股份拥有扩张驾驭、逆袭成功的经验。

遥想2013年，其通过218轮激烈竞拍，以8.7亿元价格收购了已停工停产的合肥赛维。正是这笔交易，使通威太阳能一跃成为全球最大的太阳能电池片制造商。11年后的今天，通威股份又拟豪投不超50亿元并购，能再次点石成金、迈上新台阶么？

能肯定的是，复盘2024年，光伏行业又一次走到了技术的十字路口。产能过剩出清带来周期下行，也孕育着新一轮发展契机。

对于产能过剩，刘汉元认为，市场条件下产能过剩是常态，而短缺是非常态。所有的投资和需求都是不断地平衡、过剩、再平衡，周而复始地螺旋式运动。市场的事情尽可能交给市场办，市场经济本质就是发现需求和平衡需求，以及投资、减少投资、扩大投资的反反复复的过程，所以我们认为当下的情况很正常。

换言之，今天所谓的过剩和平衡都是短暂阵痛，长远的讲，能有效推动能源转型才是本质需求。无论政府、行业、产业，都应用积极的眼光去看待今天的客观事实。

作为接班人，刘舒琪上任后动作不断，或也是在跳出眼下圭臬、从更长视角布局。据界面新闻，其曾在一次采访中表示，自己最推崇的企业家是美的方洪波。任内最大两个影响是，一让美的与国际接轨。二在国内并购整合大潮。

2024年4月，方洪波在集团总部接待了通威股份董事长、CEO刘舒琪一行。座谈期间，美的相关负责人就自动化领域探索、数字化转型的实践案例做了分享。

的确，行业变阵裹挟中，数智化正成为从业者降本增效、熬过寒冬的一大抓手。以通威旗下永祥股份为例，通过数字转型赋能，自动生产线数据准确率 100% ，提高业务处理效率 85% ，自动化立体仓库使得效率提升 200% 。再如通威太阳能，太阳能电池片产线单线产能提高 45% ，整体用工减少 62% ，能源消耗降低 30% 、生产效率提升 161% ……

除了立志高远、外延杀伐果敢的豪放一面，也有精细化深耕、内生力打磨的细腻一面。不甘守业有张有弛、大处着眼小处着手，这在创二代中是鲜见的。单从此看，包括首财在内各方也应给刘舒琪、通威更多一点的耐心、信心。

打江山容易，守江山难，欲戴王冠必承其重。每一次行业变革拐点，也孕育着价值新赛点，选择远比努力重要。二代接班是一项复杂的系统性工程，转型升级是一场“马拉松”，逆势扩容是一场双刃剑豪赌，龙头通威股份能否捍卫王位守擂成功？润阳能否如愿并入、后续能否被点石成金？刘舒琪能否完成接班自证？

不妨让子弹再多飞一会。

本文为首财原创

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       原文标题 : 拟50亿“豪赌” 通威股份能点石成金？