02光伏产业趋势及基本面

【1】光伏今年调整的主要原因

今年光伏调整的主要原因，既有市场因素也有本身行业的因素，但市场因素占到了主要的部分。

经历两年多高歌猛进的赛道股行情，今年终于迎来了一次像样和周期较长的调整（已接近半年）。这对于任何一个走长期牛市的板块，都是再正常不过了。

然而大多数人因持仓成本及市场阅历等因素，并没有真正的参与过长周期牛市的板块成长过程。大多数人的成本也比较高，一旦出现大幅回撤难以接受，实属正常。

此外，今年本身政策也有微调（调结构转向稳增长），并且疫情扰动及海外争端等因素加速了机构策略的变化。一来由进攻转向防御，二来由成长转向价值等。

就基本面而言，光伏行业预期的硅料价格下行低于预期，且以电池新技术为代表的混乱阶段导致的产业发展趋势受到质疑，加上部分产业链高速扩张引发市场内卷担忧。受此影响，光伏板块大幅调整。尤其是一些在技术储备上可能出现断层的三四线企业，调整尤为剧烈。

【2】市场担心的问题

接下来，我想先从投资者普遍关心的问题入手去提出我的理解，抛砖引玉，引出光伏行业未来发展趋势和脉络。

1、硅料新增供给低于预期，价格将继续维持高位从而影响光伏需求增长？

2022年一季度硅料价格延续涨势，市场普遍认为硅料新增产能不及预期所致。

图片来源：长江证券研究所

但实际上，我们看到，2022年一季度因国内和海外需求旺盛，导致一季度硅料即时新增产能不足是主要原因。

根据长江证券研究所最新报告预计，2022年一季度全球光伏装机41．9GW，同比增长54．6％。而我认为这一数据仍然略显保守，预计2022年一季度全球装机在43．4GW左右，同比增速达到了60％左右，一季度光伏新增数据同比增速或为年内高点。

硅料新增产能，大部分在一季度后期投放，而某些产能原计划在一季度投放受到各方面影响又有小幅推迟现象。

我们预计2022年国内有效硅料供给为87万吨，加上海外产能10万多吨，共计97万吨，可供给370GW组件或296GW光伏装机；如果考虑到物流不畅及供应收缩影响，预期全年可供给270－280GW新增装机。

硅料供给将于三季度明显走好，且全年供给可以支撑260GW以上光伏需求，所以三季度硅料价格趋势性下探或成为必然要求。

图片来源：长江证券研究所

从上图来看，硅料新增产能投放明年增速或大于组件需求增速，硅料价格下行趋势有望形成，但速率可能低于此前假设。

2、硅片等环节产能过剩？

从前面我们分析到，硅料产能过剩其实并不严重。有些规划产能可能投放低于预期，且价格下行之后有些规划可能会缩减等，又加之供应链扰动，所以过剩并不严重。

根据某硅料会议提供的数据，目前硅片一季度产能达到了400GW，到明年初达到600GW产能。这是个什么概念？按照1．25容配比来看，相当于480GW光伏新增需求。而明年全球实际光伏新增数据，大致会落到370－390GW之间，这一数据仍然高于明年实际需求。

但是我们要知道，部分硅片产能会退出，不能总统计总数。加之部分规划产能落地不及预期加上硅料供应的问题，所以大体均衡并没有到达到恐怖的地步。

如果组件价格下行超预期，明年新增装机也可能远超预期，因为毕竟这两年的需求被高价组件影响太多。至少我们看到从一季度来看，硅片的盈利是在转好的，好于市场此前普遍预期。且随着大尺寸硅片的推进，这一预期可能尤为改观。

3、组件竞争激烈？

我们从晶澳科技等公司一季度预告来看，晶澳科技第一季度组件营收与去年第三季度增长25％＋，而全球装机规模类似。这表明全球组件CR5市占率继续大幅扩大。且单位盈利一季度回弹至去年三季度水平附近，基本覆盖了去年四季度高成本对盈利的影响，表明组件巨头企业成本回冲能力提高，竞争格局改善。

故而，随着组件巨头市占率不断提高，组件竞争格局持续改善成为最主要的逻辑。组件巨头向上拓展产业链协同优势，将使优势愈发明显。所以此处笔者要感慨一句：组件竞争恶化的论调应有事实依据，怎可妄加猜测？

综上三点，我们发现整个光伏产业链到明年，都没有内卷到一个让人担心的地步。市场对于这样的疑虑存在较大预期差，光伏各产业链仍然是向上拓展空间的良性循环之中，不同企业之间竞争差异可能在增大，但整体蛋糕持续向上无可争辩。

4、政策调整的周期？

我在年初提出过，政策的调整将给光伏甚至赛道股调整以一个理由，政策从调结构变为稳增长，势必会影响市场的资金流向，从而导致成长股阶段性受压。

我是去年底最早提出政策将对地产基建进行宽松的机构投资人之一。但我认为今年政策的宽松特别是对地产的宽松，并不是大家想象或者预期的那样，因为去年过于刚性的政策，导致了地产行业的巨大滑坡实非长期趋势，政策适度放松强压制，因城施策也并非对于地产泡沫的推波助澜。

目前地产政策重心并不会催生泡沫，而是主要向常态化去过渡。地产股估值上行主要源于政策稳定后的估值上行，以及“剩者为王”的预期。稳增长政策周期大致维持在今年，明年就会又有所调整。

而成长性板块如新能源是国之方向，不会受到多大的改变，所以休整的预期已俨然大幅超过了政策重心的偏移。既然是偏移，那么就不会影响成长的核心方向，产业趋势才是真正的命题。

5、技术迭代未定？

光伏组件环节目前存在182与210之争，电池环节存在异质结、TOPCON及IBC等之争，技术格局未定，似乎大家都对未来的扩产保持了一定的谨慎，导致估值承压。

目前来看，182的晶澳科技，与210的天合光能，似乎都没有被压制住估值。电池环节技术的激烈竞争，其实是对终端降本增效的支持，格局大定之时，光伏成本再降，又将是一个怎么样的前景？

这种格局虽然在短期可能压制了企业扩张及估值扩张的步伐，但是却是延后了估值扩张的周期。所以2022年下半年开始，光伏巨头企业又将迎来估值持续扩张的时间窗口，而这只是原因之一。

目前技术混杂的时代，也在推进光伏产业的发展，又何惧之有？然而三四线企业可能在技术迭代的过程中被甩出去，所以当下，我建议关注巨头。

综上五点，回答了行文第二大段第一部分的疑问，即今年光伏为何重挫。

我们发现这些问题都不是导致逻辑甚至趋势彻底改变的长周期问题，而是成长过程中的不得不面对的问题。没有一个产业会一帆风顺，没有一个板块会一直上涨，即便它是长周期大牛股。

最狠的清理，往往带来更狠的回报，让我们拭目以待。