03话语权之变——回归商品属性

前文已经提及，由于涉及到最基础的国计民生，电力运营行业不是一般民营企业可以染指的，排在前面的电力运营商都是大型央企。但能源保供的行业属性、“计划电、市场煤”的经营格局置电力运营商于艰难的生存环境。其中电价严格管控的机制一直是电力运营商头上的紧箍咒，对其成长能力造成了致命性影响。

最近的一次是从2021年年初开始，国内煤价的持续上涨，一次次推高了电力运营商的运营成本，但后着又无法向下游传导发电成本，再次步入了“发电越多，亏得越多”的怪圈。话语权丧失的背后，自然是业绩的过山车式波动。

有人说，如果时光可以倒流，让煤炭和电价的定价机制换个个儿，电力运营商将翻身成为一本万利的生意。不过这仍然忽略了一个重大的前提——公用事业的属性。

电的定价关于民生和工业成本，国家自然不会随意上调电价。举个简单例子，十多年前，一晚牛肉面5块钱，居民电价是5毛钱每度左右，现在一碗牛肉面早就超过15元了，但电价还是一样平价。

一边是持续的巨额亏损，而另一边又要保障全社会用电。为了让电力运营商少亏损，直到不亏损，自2021年年中以来，国家发改委再次出手稳定煤价，并增加煤炭供给。

今年2月24日，国家发改委发布《进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，明确了煤炭中长期交易价格应在570元－770元的合理区间，此政策执行之后可有效改善煤炭成本高企的现状，保障电力运营商的毛利率，可算是为盈利发愁的电力运营商注入一剂强心针。不过这还是治标不治本，追本溯源还是要解决电价与市场供求关系极度脱节的问题。

过去数年前，国家就在尝试电力市场改革，期望让电价回归商品属性。早在2015年，国家高层便提出《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》，开始着手电价改革。不过事后看来更多的是停留在名义，结局当然可想而知。

直到2021年年中开始，我们观察到电价机制改革开始出现实质性的进展，进入真正攻坚期。

·2021年5月25日，国家发改委出台《关于“十四五”时期深化价格机制改革行动方案的通知》，提出深入推进能源价格改革，持续深化上网电价市场化改革；

·2021年10月11日，国家发改委发布《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》，有序放开全部燃煤发电电量上网电价，扩大市场交易电价上下浮动范围，将交易电价的波动范围由此前的最高上浮10％扩大到20％；

·2021年11月25日，中央全面深化改革委员会第二十二次会议，强调要加快建设全国统一电力市场体系，提出要遵循电力市场运行规律和市场经济规律，加快形成统一开放、竞争有序、安全高效、治理完善的电力市场体系。

在能源转型的迫切要求下，电力系统从“计划电”走向“市场电”步伐有望提速，未来电力运营商将有更充分的价格自主权。与此同时，考虑到电价过快上涨对于下游用户将带来成本考验，电价回归商品属性仍旧是一个长期的过程，而很难在短时间内实现跳越式的提升。

04盈利能力之变——利润和现金流双升

1）风、光发电装机成本下降

由于传统火电发电技术已经成熟，其发电成本几乎不存在下降空间。相反，风电、光伏由于技术仍处在快速进步阶段，因此项目的造价还在持续下降。根据IRENA的统计，过去十年间中国陆上、海上风电的平均度电成本分别下降了54％和53％，光伏度电成本的下降幅度更是达到86％。2021年新建陆上风电和光伏项目均执行当地省份煤电基准电价，实现全面平价。

未来随着产业内规模的扩大和技术的进步，预计风电、光伏项目的造价仍然持续下降，接下里的十年还有较大降本潜力，有望对电力运营商的收益率形成有力支撑。

图：风电、光伏度电成本变化趋势（＄／KWh）；资料来源：IRENA

先说风电，近年来风电产业链已经呈现风机大型化加速的趋势。龙头企业3MW以上风机占比迅速提升，其中明阳智能3MW以上风机产量占比由2019年的53．3％提升至2020年的90．5％，金风科技、运达股份等企业大容量风机占比也快速提升。

值得期待的是，海上风电的国产化进程和浮式风电技术的商业化运用也在进一步降低成本。

图：风机功率及招标价格（单位：元／KW）；资料来源：金风科技业绩演示材料，华泰证券

看完了风电的表现，再来看看光伏，其降本之路主要依靠中硅片、电池片等技术提升。在硅片方面，通过减薄厚度、增加尺寸，还可进一步摊薄综合成本；电池片方面，异质结（HJT）电池技术可提高双面电池光电转化效率，转换效率有望从20％提升至27％，从而提高单位面积的发电量。根据IEA预测，未来五年内太阳能光伏的发电成本还将下降36％。

图7：光伏不同技术的转化效率及未来前景；资料来源：上海交通大学预测、光大证券

2）政策进一步刺激

目前，电力运营商对项目的投资一般按照20％：80％或者30％：70％方式出资，即自有资金投资一般占比20％－30％，剩余依赖银行贷款。换句话说，银行资金成本的高低将影响到运营商的收益率。

去年11月8日，央行推出碳减排支持工具，支持清洁能源等三大重点领域发展，其中包括风力发电、太阳能利用、户用分布式光伏整县推进等细分领域。此次新政策工具将有效降低电力运营商的资金成本压力，提高项目的内部收益率。也就是大家常说的“低利率时代”，而这点对电力运营商是额外利好。

另外，很多投资者担忧新能源正式迈入全面平价时代，电力运营商需要逐步摆脱对政府补贴的依赖。但是随着绿电交易逐步常态化进行，绿电溢价有望接棒新能源补贴，成为新能源电价的稳定器。

总而言之，新能源的出现让电力运营商的核心矛盾出现变化。电力运营商正在用全新的逻辑修复过去传统认知，他们不仅在稳定的基础上再次迎来确定性二次增长，更重要的是，行业周期性波动减弱，盈利能力和现金流有望得到真正保障和改善。

       原文标题 : 新能源的“最后一块拼图”