第六章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

6．1 行业综合财务分析和估值方法

图 玻璃指数点位以及市盈率

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

图 玻璃指数点位以及市净率

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

国内浮法玻璃生产企业主要有信义玻璃、旗滨玻璃、南玻、迎新集团、中建材。

图 玻璃指数成份股估值

资料来源：资产信息网 千际投行

6．2 驱动机制

供给驱动

玻璃行业供给弹性较弱，由于玻璃产线停工、复工需要较大的资金投入，开窑后将长期运营，因此，玻璃行业的供给较为刚性。

影响供给的三个主要因素有冷修产线、冷修复产产线和新点火产线，玻璃熔窑的冷修指的是当熔窑达到设计窑龄或者熔窑损毁严重，通过热修难以维持生产或存在安全隐患时，止火降温，熔窑窑体进行大面积修补，冷修时间通常较长在半年以上，是影响产能的重要因素。同时，市场行情也会影响企业决策，例如当市场价格处于上涨周期时，企业会延后冷修时间，通过热修维持产能，并加快冷修产线的复产，增加供给。在市场价格位于下降通道时，企业会借机实行产线冷修，缩减供给。

我国平板玻璃行业总体呈现增长趋势，2020年我国平板玻璃产线达到379条。供给侧改革之前，玻璃产能呈现高速扩张的态势，全国浮法玻璃生产线数量由2000年的64条，扩张到2014年的338条。

图 玻璃产线总数变化

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图 平板玻璃出厂价

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

图 平板玻璃历史产能（每月值）

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2004至2014年我国玻璃行业周期性波动明显，产量以及产能均呈现快速增长趋势，2014至2016年为行业出清提质阶段，2014年以后受供给侧结构性改革和房地产调控影响，下游需求减少，国家严控新增产能，淘汰落后产能，导致玻璃产能增速放缓，产量出现下降，平板玻璃出厂价维持低位震荡。

供给侧结构性改革一定程度上熨平了周期波动，2016年以后改革成效显现，带动产能利用率推升，玻璃产量产能逐渐恢复，价格开始走强。2020年受新冠疫情影响，需求大幅减少，冷修增多，供给开始收缩，下半年，疫情控制复工复产后，供需错配推动价格上行，2020年5月至2021年9月，平板玻璃出厂价由70．6元／重量箱上涨至143．4元／重量箱，涨幅达到103．12％。

图 浮法玻璃生产线与产能统计

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2017年以来，浮法玻璃产能利用率整体维持较高水平，2020年3月受疫情影响浮法玻璃产能利用率将至79．44％，之后逐步修复至80％以上。

图 企业玻璃库存当周值

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企业库存周期通常分为四个阶段：

（1） 企业被动去库：当市场需求超过供给，商品价格开始触底反弹，并且销量上升趋势高于产量上升趋势，形成了对库存的消耗；

（2） 企业主动补库：随着市场态势步入繁荣阶段，企业生产采购积极性增加，进入补充库存阶段；

（3） 被动库存增加：该阶段产品开始出现滞销导致库存积压；

（4） 主动型库存减少：企业经营策略转为保守，生产采购开始收缩。企业库存具有季节性特点，2－4月份一般为玻璃的需求淡季，春节后上游厂商经历季节性累库，面临较大的去库压力。

2020年一季度行业行业处在被动补库阶段，受库存压力，叠加新冠肺炎疫情停工停产影响，疫情期间，下游需求骤减，导致企业库存累积严重，玻璃库存从年初的2，131万重箱上升到4月份的9，627万重箱。

2020年第二季度以来，行业处于被动去库阶段，复工复产后，2020年末下降至1，193万重箱的低点，库存开始逐步消化，由于产量修复未能跟上需求恢复速度，行业整体步入被动去库阶段，2020年12月达到1，193万重箱的低点。

玻璃主要成本看原材料和燃料，根据卓创资讯，原材料成本占43％，燃料成本占34％，原材料中第一大成本为纯碱，占比53％，原材料成本的上升会挤压企业的盈利水平。

图 价格指数对比

资料来源：资产信息网 千际投行

需求驱动

玻璃行业的下游需求主要可以分为建筑玻璃、汽车玻璃、光伏玻璃电子玻璃、家电玻璃和出口。建筑玻璃占比75％，对玻璃行业影响最显著，光伏玻璃起步较晚，当前占比仅有5％，成长空间较为广阔。

图 2020浮法玻璃下游需求占比

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

（1） 建筑玻璃

建筑玻璃在玻璃占比中的需求最高，主要用于幕墙工程和门窗工程。近年来，受棚改、老旧小区改造等大规模推广两玻或三玻等节能门窗，使得建筑领域玻璃需求增长较为明显。

玻璃安装工程位于封顶之后，竣工验收之前，因此，房屋竣工面积是判断当年建筑玻璃需求的重要指标，但是房屋竣工指标相比于玻璃需求具有一定的时滞，房屋新开工与销售面积比例更具有前瞻性。由于四季度是房地产竣工的高峰期，而玻璃门窗和幕墙至少在竣工前3－6个月采购，因此下半年8－10月份为需求最为旺盛的阶段，玻璃价格多呈现上涨趋势。

图 房屋竣工面积、施工面积与玻璃产量

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

2021年，在“三条红线”、“房贷两集中”和“集中供地”等政策调控下，房企拿地开工较弱，房地产行业将逐渐回归理性，新增建筑玻璃需求承压。节能建筑玻璃或将成为建筑玻璃下一个增长点。

2016年国务院发布的《国务院办公厅关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》要求发展高端玻璃。提高建筑节能标准，推广应用低辐射镀膜（Low—E）玻璃板材、光伏光热一体化玻璃制品，以及适应既有建筑节能改造需要的节能门窗等产品。

未来节能玻璃在建筑领域渗透率有望不断提升，除公共建筑、民用住宅新建项目之外，庞大的存量建筑节能改造、二次装修都对节能玻璃存在着大量的需求，我国节能建筑玻璃具有良好的发展前景，市场空间广阔。

（2） 汽车玻璃

汽车玻璃市场可以分为新车市场和替换市场，新车市场主要看新车保有量，替换市场主要看汽车的保有量。

图 汽车月度产量

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

图 汽车保有量

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

（3） 光伏玻璃

图 光伏玻璃均价（RMB／W）

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

短期来看，光伏玻璃需求受组件原材料成本上涨抑制，2021年以来光伏玻璃价格受硅料价格上涨影响，下游组件厂商利润空间被挤压，导致开工率降低，光伏玻璃需求大幅减少，企业库存累积严重，2mm光伏玻璃镀膜价格从35元／瓦下降至八月份的20元／瓦。

图 中国光伏新增发电容量（GW）

资料来源：千际投行 资产信息网 CPIA

中长期看，“双碳”背景下光伏行业的快速发展带动光伏玻璃需求增长，我国光伏装机量从2015年的17．57GW上升至2020年的50．54GW，五年复合增速为23．53％。2015年全球光伏新增发电量从2015年的47．55GW上涨至2020年的128．49GW，

图 中国光伏装机量预测

资料来源：千际投行 资产信息网 CPIA

图 全球光伏装机量预测

资料来源：千际投行 资产信息网 CPIA

到2025年，可再生能源在新增发电装机中占比预计将达到95％，光伏在所有可再生能源新增装机中占比将达到60％。根据中国光伏行业协会预测，保守情况下，全球光伏装机量将达到269．7GW，中国2025年装机量将达到91．068GW。

6．3 行业风险分析和风险管理

（1） 供求关系打破平衡导致产品价格下降的风险

玻璃行业对房地产市场的依赖程度较高，当前行业仍存在结构性产能过剩的情况，行业市场竞争激烈。国家继续坚持“房住不炒、健康平稳发展”总基调，促进房地产市场平稳健康发展，并通过一城一策的调控，保持房地产市场的稳定发展。报告期，受疫情冲击，玻璃市场需求出现短期停滞，在行业供给端收缩、房地产竣工需求超预期下，供需格局快速改善和修复，玻璃价格超跌反弹，行业景气度回升回升，市场需求端预计将继续保持良好状态和相对平稳的趋势。但若 国家调控政策进一步趋严或出现重大不确定因素影响，导致房地产行业大幅下滑甚至负增长等波动情况；或者平板玻璃行业产能和产量的增长速度过快，均将打破行业现有的需求平衡，从而进一步影响玻璃的销售价格，市场竞争加剧。

（2） 环保标准提高导致环保成本增加的风险

报告期，生态环境部提出修改《玻璃工业大气污染物排放标准》，加严了大气污染排放限值， 并发布了《重污染天气重点行业应急减排措施制定技术指南（2020 年修订版）》，依据能源类型、污染治理技术、排放限值、无组织排放等差异化指标，对玻璃行业实行分级管控，环保压力与日俱增。随着“碳达峰、碳中和”目标的提出，国家将不断加强政策引导，收严环保管理要求，提升行业智能制造和绿色制造水平。随着环保趋严，玻璃行业将面临环保管理要求越来越细、督查措施越来越严，排放标准越来越严的趋势，企业面临的压力和风险越来越大。

（3） 原燃料材料价格上涨风险

原燃料成本占产品成本比重大，价格上升将给企业带来成本端压力。

（4） 政策风险

政策风险主要体现在新能源玻璃业务受宏观经济状况、电力能源需求、行业政策等因素的影响较大，如相关行业政策出现重大变化，可能会影响光伏电站的建设规模和速度，从而对公司新能源玻璃业务的经营状况和盈利能力造成影响。

6．4 中国企业重要参与者

旗滨集团 ［601636．SH］

株洲旗滨集团股份有限公司从事玻璃产品制造与销售，包含优质浮法玻璃原片，节能建筑玻璃，高铝电子玻璃，中性硼硅药用玻璃等玻璃产品。

经过10多年的发展，公司已成为一家集硅砂原料，优质浮法玻璃（2020年营收占比约87％／毛利率37．23％），节能建筑玻璃（2020年营收占比约11％／毛利率33．18％），高铝电子玻璃，中性硼硅药用玻璃研发、生产、销售为一体的大型玻璃企业集团。

图 旗滨集团盈利能力

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

南玻A ［000012．SZ］

中国南玻集团是国内节能玻璃和太阳能光伏产品及显示器件领先企业，主营业务包含研发，生产制造和销售优质浮法玻璃和工程玻璃（2021年Q2营收占比80．92％／毛利率38．59％），电子玻璃及显示器件产品（2021年Q2营收占比13．32％，毛利率40．12％）太阳能及其他产品（2021年Q2营收入占比6．66％），超薄电子玻璃和显示器件等新材料和信息显示产品，提供光伏电站项目开发，建设，运维一站式服务等。

图 南玻A盈利指标

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

福莱特 ［601865．SH］

福莱特玻璃集团股份有限公司为我国光伏玻璃生产主要龙头之一，通过自主研发打破国际光伏巨头对光伏玻璃以及技术的垄断，成功实现光伏玻璃国产化，2020年光伏玻璃产能占全国20％，位居第二。

福莱特的主要产品涉及太阳能光伏玻璃（2020年营收占比82．47％／毛利率49．41％）、优质浮法玻璃（2020年营收占比1．21％／毛利率32．08％）、工程玻璃（2020年营收占比8．48％／毛利率27．89％）、家居玻璃（2020年营收占比5．22％／毛利率27．09％）四大领域，以及太阳能光伏电站的建设和石英岩矿开采，形成了比较完整的产业链。

图 福莱特盈利指标

资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD

福耀玻璃 ［600660．SH］

福耀集团（全称福耀玻璃工业集团股份有限公司）为中国最大的汽车玻璃生产商，2020年在全球的市场份额约为24％，在中国的市场份额达到65％。福耀集团的知名客户有为宾利、奔驰、宝马、奥迪、通用、丰田、大众、福特、克莱斯勒、日产、本田、现代、菲亚特、沃尔沃、路虎等品牌，为各汽车厂商提供全球OEM配套服务。

图：福耀集团汽车玻璃产品

资料来源：千际投行 资产信息网 公司官网

6．5 全球重要竞争者

康宁 ［NYSE： GLW］

康宁公司是特殊玻璃和陶瓷材料的全球领导厂商。基于160多年在材料科学和制程工艺领域的知识，康宁创造并生产出了众多被用于高科技消费电子、移动排放控制、电信和生命科学领域产品的关键组成部分。

图 康宁大猩猩系列产品（Corning Gorilla Glass）

资料来源：千际投行 资产信息网 公司官网 iFinD

使用了大猩猩系列Gorilla Victus的最新品牌手机机型有：三星Galaxy Z Fold3 5G、小米T11 Pro、谷歌Pixel6、诺基亚 XR20、ROG Phone5、索尼 Xperia 1 III前盖板。

图 康宁大猩猩系列玻璃性能

资料来源：千际投行 资产信息网 公司官网

康宁大猩猩系列产品在断裂韧性、热膨胀系数、抗压性等性能方面不断改进。表示材料阻止裂纹扩展的能力，是度量材料的韧性好坏的一个定量指标。热膨胀系数是单位长度、单位体积的物体，温度升高1℃时，其长度或体积的相对变化量。

图 康宁LCD／OLED显示玻璃

资料来源：千际投行 资产信息网 公司官网

图 康宁大猩猩营收以及特殊材料业务盈利情况

资料来源：千际投行 资产信息网 公司财报

图 康宁大猩猩先进光学及其他特种玻璃占主营业务比

资料来源：千际投行 资产信息网 公司财报

日本旭硝子 ［Japan：5201］

旭硝子玻璃股份有限公司（日语：旭硝子株式会社），是日本一家玻璃制品公司，为全球第二大玻璃制品公司，1907年成立，历史已经超过一百年。旭硝子产品为各种玻璃制品与半成品，及少量化学产品，销售对象为LCD制造厂，汽车业、灯具业、建筑业等。在TFT液晶和有机EL玻璃基板领域、AGC的显示器玻璃事业拥有全球第二的市场份额。

图 日本旭硝子先进玻璃产品

资料来源：千际投行 资产信息网 公司官网

圣班戈 ［OTCMKTS： CODYY］

圣戈班汽车玻璃系统自1995年进入中国以来，在汽车玻璃市场的份额不断增长，在科技创新、产品质量、客户服务上表现卓越。目前，圣戈班安全玻璃在中国有上海、青岛和武汉三家工厂，和遍布全国配套整车厂的十多个服务中心，每年在中国生产200万套整车玻璃，并与国内主要汽车生产商保持密切的合作，为他们提供高品质的汽车前挡、侧挡、后挡、天窗玻璃及协同开发等高附加值服务

图 圣班戈汽车玻璃产品

资料来源：千际投行 资产信息网 公司官网

第七章 未来展望

“双碳”背景叠加新增产能管控趋严，光伏玻璃以及节能建筑玻璃将成为行业未来的增长点，光伏终端装机需求增加、双玻渗透率增加、单片面积增加将推动光伏玻璃需求提升；电子玻璃行业下游需求较为稳定，国产替代是行业未来重要驱动力；药用玻璃将受益于医药行业发展，卫生消费相关支出的上升给医药及医药包装材料行业带来了正向推动。

行业龙头成本优势、技术优势、资源优势、规模优势明显，抗周期性能力更强，行业格局强者恒强。

Cover Photo by Robin van der Ploeg on Unsplash

END

       原文标题 : 2022年玻璃行业研究报告